一、经典案例

出让55%股权融资12.8亿，黑马顺驰引资解渴

顺驰中国与香港路劲基建有限公司在港正式签约，出让55%股权，引资人民币12.8亿元。

在这宗交易中，顺驰集团董事长孙宏斌仍保留40%股份，但失去了大股东地位，不过他也借此保全了顺驰——从公司名号到管理团队、所有开发业务和土地储备，再到未来的发展潜力。公司总裁一职仍由汪浩担任。

出让股权的起因：资金缺10亿。公司总裁汪浩曾表示“这项合作彻底解决了顺驰资金上的压力，我们从此可以步入正常、健康的发展轨道了”，“无论对顺驰、对路劲基建，还是对有业务关系的银行、施工企业，乃至顺驰的员工和业主，这都是件好事。”

出让股权的影响：顺驰中国将分成三块。随着顺驰中国被正式收购，双方一些合作细节逐渐浮出水面。路劲基建发布公告称，路劲基建旗下秀御地产会同其控股股东惠记旗下贤富，共同以1港元获得顺驰中国部分资产和股份的期权，同时收购方将先后分两次给予顺驰中国短期贷款，总额为人民币5．7亿元。

顺驰中国企业简介

顺驰中国控股有限公司始于1994年，现已成为集房地产开发、房地产中介服务与物业管理于一体的大型企业集团，具有国家建设部一级资质。

起步于天津的顺驰中国，目前已是天津市房地产开发行业的绝对第一。2003年，顺驰中国开始坚定地推进全国化战略。2004年，完成天津、北京、长三角和中南的全国总体战略布局，除天津外已进入北京、上海、苏州、南京、无锡、石家庄、武汉、济南、郑州、洛阳、荆州、榆次、青岛等在内的十三个城市，在建在售项目达四十余个。同时，顺驰中国的联营企业—顺驰置业将连锁经营模式强势推广到北京、南京、成都、广州、石家庄、上海、苏州、无锡、武汉、沈阳、重庆、长春、青岛、深圳等城市中介市场，连锁店面超过800家。

顺驰中国具有完善的法人治理结构、高度认同的核心价值观和优秀的企业文化、明晰的愿景和战略，并通过聚焦战略的管理体系保证战略得到强势执行。未来，顺驰中国将为成为中国房地产开发行业的绝对第一而努力。

2005年，顺驰提出“将保持50%的增长率”，虽然超过行业内20%的平均速度，但相对过去3年100%的飞速扩张已明显下降，这是与2005年顺驰全新战略相匹配的。

为实现战略目标，企业首先要保证企业可持续发展的能力，其次要保证公司的稳健经营。

作为顺驰来说，企业的目标是通过努力，能给客户提供他们最满意的产品，企业尊重客户的体验；建立良好的外部关系和客户关系，提高全国化品牌的美誉度，强化全国化市场中的客户资源和客户忠诚度，形成强势的全国品牌和城市品牌。

三年战略将使顺驰面临更广泛、更持续的战略合作，强强合作需要把企业打造成为一个适合国际标准的、让投资者感觉投资放心的平台，让战略合作方、政府、银行、建筑商、供应商，能够在合作的同时取得双赢的结果和取得满意的回报，保证总体利益的实现。

企业也会更关注员工的感受，这个企业尊重和信任员工，信任尊重是顺驰一贯坚持的，顺驰要把这个企业，做成一个让所有的员工能实践自己理想最佳的平台，推动企业内部文化、风气、氛围的根本变化，这也是在2005年团队要尤其关注的问题。

通过顺驰与中远的合作，从一个点，聚焦顺驰企业的战略合作，让社会更加理解顺驰，理解顺驰新十年的全新战略，让更多的外部客户形成对顺驰稳健务实、抗风险的、可持续发展的形象的进一步认知，并理解、认同、支持企业发展。提高顺驰品牌美誉度——塑造稳健务实的、能抗风险的、可持续发展的企业形象。

2005年，新十年开启，顺驰与中远结盟，以一个百亿级企业引入世界500强、一个超大规模的国企COSCO，作为战略合作伙伴，就是通过战略联盟让企业变得更成熟、稳健。这样的合作，是房地产界的一个开始，作为一种经济现象，也是城市经济发展的必然趋势。

新十年，顺驰通过战略联盟的合作、政府大力支持、企业内部的根本变革，正在实践“品牌中国的理想”。

行业黑马，横空出世

1994年3月，孙宏斌怀揣着柳传志借给他的50万元，到天津创办顺驰房地产销售代理公司。1995年初，顺驰与联想一起投资开发香榭里小区。2000年8月，顺驰击败众多对手，以1．72亿元的价格一举拿下天津的两个热门地块，轰动津门。从2000—2003年，顺驰在天津相继开出了60家连锁店，几乎覆盖了整个天津市场，还办起了中国第一个基于互联网的房产服务网。顺驰在房产推荐及客户资源的开发上，遥遥领先于同行。到2002年底，快速成长中的顺驰在天津累计开发了30个项目，建筑面积达数百万平方米，占到天津全市房产总开发量的20%。2003年7月，孙宏斌在中城房网的一次论坛上当面挑战王石：“我们的中长期战略是要做全国第一，也就是要超过在座诸位，包括王总。”

2003年7月，顺驰召开蟒山会议，开始实行全国化战略。

2003年12月8日，顺驰进军北京，以9．05亿元拿下大兴区黄村卫星城北区一号地。从2003年9月—2004年8月间，顺驰旋风般地跑马全国，共购进10多块土地，建筑面积将近1000万平方米，得到“天价制造者”的雅号。2003年，顺驰实现销售额45亿元。从2004年3月q月之间，国家推出了一系列严厉的调控措施，房地产业的冬天突然降临。5月3日，顺驰召开领导团队会议，紧急下令停止拿地。2004年8月7日，海南博鳌举办全国房地产论坛，王石点名评论顺驰：“这种黑马其实是一种破坏行业竞争规则的害群之马。”

2004年11月，顺驰的香港上市计划搁浅。2005年10月，顺驰与美国投资银行摩根的私募谈判流产。顺驰进行大规模的人员调整，裁员20%。2006年初，媒体曝光，顺驰拖欠的土地费用加上银行贷款余额，总数估计高达46亿元。

2006年9月5日，顺驰与香港路劲基建公司签署了股权转让协议。孙宏斌以12.8亿元的代价，出让了55%的股权，并基本失去了对顺驰的控制权。转而他专心于一家名叫融创集团(SUNAC)的工作经营。2007年1月26日，路劲基建宣布收购孙宏斌手中的剩余股权，总持股增至94.7%。

不难发现蟒山会议是一个转折点，在此之前顺驰只是天津的地方性房地产公司，而在这次会议上确定了全国扩张战略。此后，顺驰迅速成为地产界的一匹黑马，2003年实现销售收入45亿，2004年就接近100亿，号称全国第一，孙宏斌更是喊出了三年后实现1000亿销售收入的惊人121号。

股权出让背景

无疑在这段时间里顺驰是一家快速扩张的公司，但是快速扩张并没有让其最终成为中国房地产市场的领导者，反而低价易主。

当企业快速扩张时期，资产也快速膨胀，根据会计学基本公式：资产=负债+所有者权益，其负债和所有者权益也需要膨胀。无论对于潜在的债权人还是股东，对企业现在和未来的利润率都会关心，没有一个良好的财务状况，想要拿到钱是不容易的。

对净资产收益率进行分解得到总资产收益率和权益乘数，权益乘数反映的是一个公司利用财务杠杆的能力。在顺驰扩张的时期，我们相信这个数值不会很低，因为顺驰没有在快速扩张期引入股权投资，大部分靠负债，但这一数值较高是中国房地产行业比较普遍的现象，只是顺驰更极端一些。总资产收益率进一步分解得到的销售净利润率和总资产周转率集中反映了企业的运营情况，这两个指标首先受到企业战略选择的制约，按照一般逻辑来说，它们互相牵制。如果产品的利润率上升了，资产周转率就会下降，而利润率下降了，周转率会上升。正像俗语“薄利多销”，如果一家公司选择的是规模化战略，管理层就应该致力于提高资产周转速度。通过提高周转率来影响总资产收益率和净资产收益率。而如果选择了差异化战略，管理层应该致力于打造产品精品，获得价格优势，提高利润率，但这势必就会降低资产周转率。

如果按照这个逻辑分析，顺驰的扩张模式就会有先天的不足，顺驰希望雨时间差来抵消扩张资金的不足，也就是要加快资金回笼、加快周转速度，但是为了拿到地块，顺驰又不惜高价竞标，这样在产品成本上它就要超过其泡竞争对手，可能造成日后自己的房价偏高，而价格高却是差异化战略实施才能出现的结果，顺驰所期望的高资产周转率很可能因为房价高而落空，这是自相矛盾的。

以顺驰在北京的第一个项目顺驰领海为例，当其他参与者认为6亿比较合理的时候，顺驰用9．05亿元拿下了这块地。这样折算下来，每平米的房价成本已经超过5000元，业界普遍预计顺驰的售价将超过每平米6000元。6个月——顺驰以惊人速度完成了一期开发，开盘销售均价6000元，这可能是顺驰能够平抑自己拿地成本的最低售价了，但是当时附近的翡翠城别墅不过才5000出头，非常具有讽刺意义的是顺驰领海的价格反而刺激了翡翠城的销售。

按照当时的市场价格来看，每平米6000元是相当低廉的。一方面顺驰的资产日后确实能够升值，这是管理层的战略眼光，而另一方面，这种升值需要时间来释放，而顺驰的扩张模式不允许他们等到升值的那一刻，这是顺驰扩张模式里面又一个自相矛盾的地方。先天战略的不足，再加上2004年宏观政策的突然变化，顺驰不可能再继续按照这个模式支撑下去。

毫无疑问，顺驰最大的问题是资金问题。自2003年年底实施全国化战略以来，顺驰在16个城市拥有42个项目，土地储备700多万平方米。但与此同时，顺驰在应交地价款、应付银行贷款、施工款等方面，有10亿元左右的缺口。其中主要欠款项目是北京的领海项目和苏州两个项目。

谁都知道，土地是顺驰最大的价值。但如果没有新的资金注入，土地价值就无从实现。

股权出让，引资解渴

2006年9月5日，顺驰中国与香港路劲基建有限公司在港正式签约，出让55%股权，引资人民币12．8亿元。在这宗交易中，顺驰集团董事长孙宏斌仍保留40%股份，但失去了大股东地位，不过他也借此保全了顺驰——从公司名号到管理团队、所有开发业务和土地储备，再到未来的发展潜力。公司总裁一职仍由汪浩担任。

“这项合作彻底解决了顺驰资金上的压力，我们从此可以步入正常、健康的发展轨道了。”汪浩表示，“无论对顺驰、对路劲基建，还是对有业务关系的银行、施工企业，乃至顺驰的员工和业主，这都是件好事。这么一来，大家都踏实了。这12个亿基本上把顺驰的资金缺口都补上了，42个项目可以存续，700多万平方米储备土地都落袋为安。”

另外，按照汪浩的说法，与路劲合作绝不仅仅是考虑堵住顺驰的资金缺口，而是着眼于今后的可持续发展。携手路劲后，作为香港上市公司的子公司，顺驰的融资渠道借势打通，土地储备以及滚动开发所需大笔资金也就不成问题。

对顺驰出让股权的思考    

对于顺驰中国被收购，清华大学国际商业地产运营商的专家朱凌波解释说，顺驰高速扩张在宏观调控之前，其高速扩张的模式，也带来“双刃剑”般的效果，一方面知名度速度提高，规模变大；另一方面同时带来几个严重的问题，尤其是在全国高速扩张的模式下，使其处于五指分开的状态，资金、人员、管理，包括产品质量面临脱节现象，尤其是房地产企业资金来源渠道越来越窄，而顺驰原来采用贷款加预售回款滚动开发的模式，必然会受到极大的限制。

“不是万不得已，孙宏斌绝对不会出让股权。”朱凌波对外透露，收购从另一个侧面也反映出顺驰中国此前的处境十分艰难，已经到了最危险的时候。从此前万通被泰达收购的案例可以看出，万通仅是出让了股权和收益，泰达并不介入万通经营，开发企业这种模式比较容易接受。一旦控股权都不再持有，那一定是到了最危急的时刻，选择这种方式，甚至可以说是孙宏斌已经萌生了退意，并对未来房地产理想破灭的一种预兆。

万科董事长王石日前表示，宏观调控对顺驰其实是一个机会。他分析说，万科在1992年、1993年的时候也进行过大规模的扩张，从两三个城市一举扩展到14个城市，并且除住宅之外还涉足了酒店与写字楼市场，除房地产外也进行了多元化的投资。扩张给万科带来了很多问题，后来万科做了艰难的“减法”，调整到1994年，从14个城市收缩到4个城市，从住宅之外的其他领域撤出，开始专业化道路上的进程。

王石认为，由于万科本身是上市公司，所以在调整的时候还存在短期的赢利压力和回报率的要求，调整起来顾及的东西很多。相比而言，孙宏斌领衔的顺驰并非上市公司，所以其调整的空间应该更大一些。当记者问他“可以给孙宏斌支什么招时”，王石回答说：“最主要的是，顺驰要根据宏观调控的形势和自身的实际，主动地、有力度地进行相关调整。主动调整比被动调整效果要好。当然，这个过程会很辛苦，万科对此有过切身的体会。”

快速扩张企业在战略、财务和人力资源方面所面临的风险是显然的，即使没有顺驰的案例，我们依然可以把这三项排在前面。可以说顺驰的问题没有什么技术含量，只是众多快速扩张企业的历史重演。

在充满诱惑的市场环境中，有多少后来者能够从中吸取教训，克服贪欲和赌性，树立风险意识，这是浅显的道理，但真正让人们去深刻理解它，是否还需要更多的“顺驰”倒掉？

二、深度解析

股权出让融资要么是股权所有者有意引进新的投资者完善企业的股权结构，要么是企业急需资金被迫出让股权引资解渴。对于顺驰地产来说出让股权无疑是一个艰难的选择。

顺驰地产在近年来成为了地产行业的黑马，资本迅速扩张，业务规模不断扩大，顺驰地产在全国范围内掀起了圈地的热潮。按照顺驰地产的发展规划，在各大城市好的地段拿到地皮无疑是实现企业战略目标的关键，因此顺驰地产在全国范围内同各大地产商展开了竞争，导致公司往往以高出合理价位很多的竞价拿下地皮。这样使得顺驰的资金空前紧张，但是按照顺驰的设想，要想维持公司资金的正常运转就必须让资金尽快回笼，这要求顺驰的楼盘可以按预期售罄，但由于顺驰高价竞标导致房价不菲，在并未实现差异化竞争的顺驰房产使得买房者望洋兴叹而只能另作他图，这使得顺驰的财务更是雪上加霜，艰难异常，一度出现10亿元的资金缺口。

加之顺驰在香港上市的计划搁浅，顺驰与美国投资银行摩根的私募谈判流产，以及媒体曝光顺驰拖欠的土地费用加上银行贷款余额，总数估计高达46亿元。无奈之中顺驰与香港路劲基建开始谈判，商谈55%的股权出让协议，顺驰董事长孙宏斌以55%的股权换得香港路劲基建12．8亿元的资金进入，与此同时孙宏斌的持股比例将为40%从而失去了对公司的控股权，不过他也借此保全了顺驰——从公司名号到管理团队、所有开发业务和土地储备，再到未来的发展潜力。

资金的注入使顺驰得以有喘息之机，填补了巨额资金缺口，这项合作彻底解决了顺驰资金上的压力，顺驰从此能够步人正常、健康的发展轨道。无论对顺驰、对路劲基建，还是对有业务关系的银行、施工企业，乃至顺驰的员工和业主，这都是件好事。然而失去了控股权，孙宏斌无法再按照自己的设想进行公司决策和掌舵公司的发展，也将无法实现他为公司规划的宏伟目标。2007年1月26日，路劲基建宣布收购孙宏斌手中的剩余股权，总持股增至94.7%。孙宏斌转而专心于一家名叫融创集团（SUNAC）的经营管理。

股权出让融资实际上就是吸引新的资金进入，随之而来的将是股权结构的改变，公司控制权的转移，以及随着公司控制权转移带来的公司发展战略、市场定位、远期目标的改变等。一般企业创始人及其管理团队会掌握着公司的所有权和控制权，因此股权出让融资必须考虑到管理团队对公司控制权减弱的问题。在选择出让对象的时候，要综合考虑受让对象的专业素质、战略眼光、运营管理能力和收购股权的动机及目的，股权出让对象的选择将对企业今后的发展产生极大的影响。建议出让方要寻觅“志同道合”的受让方，使得公司既定的战略和规划得以贯彻和执行，使得创始团队的创业理想和意志得到体现。在股权出让的谈判中，出让方与受让方可以协商股权出让的方式以及添加条款限制受让方借机转移公司控制权和改变公司发展方向，保障公司创始团队和公司员工的利益。对于行业领先企业的部分股权收购和机构投资者的进人，通常能带来行业领先的运营管理经验并提供专业的管理咨询，因而企业在谋求进一步发展的时候可以尝试以股权出让的方式换取行业领先优势，在企业逐步发展的过程中再考虑提高创始团队的控制权比例。而像顺驰一样的行业黑马可以寻求投资基金、政府资金和个人资金的介入，这样在创始团队不丧失控股权的前提下融进企业发展所需的资金，利用自．身已有的行业领先优势加速企业的发展。总之，企业创始团队酝酿股权出让融资的过程中，始终掌握公司的控股权就能掌握主动权，在融通外部资金的同时改善企业的股权结构、完善公司的治理结构，引进战略投资者，引进先进的管理经验和资本运作的实践经验。